Dans une position en bourse, il est possible de bénéficier d’un effet de levier (leveraged position). Il suffit pour cela, soit d’utiliser le SRD (pour un achat de valeur ou une vente à découvert), soit d’emprunter une partie des fonds pour investir en actifs risqués.

Il faut savoir qu’une position à effet de levier n’est pas sans risque. Cette position, de par les coûts qu’elle peut générer, va décupler le rendement possible mais aussi la perte possible, entraînant de fait un risque plus grand. C’est logique : le couple risk-return reste positivement corrélé, donc plus de return = plus de risque (sauf erreurs de pricing et opportunités de marché).

Concrètement, comment cela se passe-t-il ?

Pour bénéficier du levier, il faut d’abord emprunter. Le levier signifie qu’avec une petite partie d’apports personnels, on peut bénéficier de rendements très puissants. Cependant, puisqu’emprunt il y a, le coût est supérieur. De plus en cas de perte, la perte est alourdie par les coûts liés à l’emprunt. Comme on l’a dit, ceci entraîne un risque plus élevé. Comme par exemple dans une opération en LBO, le principe de base reste le même (le rachat d’une société est financé en partie par une dette à plusieurs niveaux qui est portée par une holding et c’est la société d’exploitation qui fournit généralement le cash pour rembourser les échéances).

Nous allons voir deux cas. Le premier cas pour une vente à découvert (short sale) via le SRD et le second cas pour un simple investissement en achat, avec levier.

1/ Shorter au SRD

Le SRD signifie « Service de Règlement Différé ». Ce service, disponible pour les valeurs liquides, permet d’acheter ou bien de vendre à crédit des titres. Cette notion de « crédit » consiste tout simplement en un différé du règlement et de la livraison des titres. Le paiement et la livraison seront donc par exemple différés à la fin du mois. Au comptant, il faut régler directement. Il ne peut y avoir de vente à découvert par exemple, puisqu’une vente à découvert consiste à vendre des titres que l’on n’a pas encore (d’où le terme « à découvert ») en les empruntant, pour ensuite solder sa position en les rachetant lorsqu’ils valent moins cher. Bien-sûr, shorter des titres de la sorte accroît leur diminution en valeur puisque l’opération s’assimile à une vente. Le trader empoche ensuite un bénéfice qui correspond à la différence de prix entre le prix d’origine (plus élevé) et le prix au final (plus faible). Pour une  vente à découvert, l’investisseur vend donc des titres qu’il ne possède pas encore mais doit ensuite les acheter à la fin du mois.

Pour utiliser le SRD, un dépôt de garantie est demandé, que l’on appelle la couverture. Le service du SRD n’est pas gratuit et donne également lieu à conditions.

Le SRD permet, outre la vente à découvert, d’acheter des titres et de bénéficier d’un effet de levier. Pour cela, les titres sont achetés à pour un montant supérieur aux avoirs de l’investisseur. Le levier agit comme un coefficient multiplicateur sur le risque et le rendement. Par exemple, si vous avez 1000 EUR (liquidités) et que vous achetez 5000 EUR d’actions, vous bénéficierez d’un effet de levier de 5. Bien sûr, en cas de chute du cours, les pertes sont accentuées dans des proportions similaires aux gains potentiels.

Nous allons voir un exemple simplifié d’une vente à découvert.

La vente à découvert (short sale) peut être une stratégie intéressante si vous anticipez une chute du prix d’un actif. Cette technique permet donc de gagner de l’argent en misant sur la baisse d’un titre, ce qui n’était auparavant pas possible. Mais elle soulève des problèmes d’ordre moral que nous n’évoquerons pas ici mais qui sont bien réels (ex : ventes à découvert sur les valeurs bancaires lors de la crise des subprimes et de la crise de la dette en zone Euro, finalement interdites pour endiguer l’effondrement des cours dans des buts spéculatifs).

Supposons avoir 30,000 EUR à investir. Deux titres semblent intéressants : Coca-Cola et Intel. On décide de shorter Coca-Cola à hauteur de 15,000 EUR et d’investir ces 15,000 EUR dégagés, plus les 30,000 EUR de cash, dans Intel.

Le tableau suivant présente les prix (prix à l’achat, return total (dividende + plus value), taux de rendement) :

Si à la fin de l’année, le portefeuille est liquidé, quel sera son rendement ?

–          On commence par vendre à découvert pour 15,000 EUR de Coca, soit 15,000/40 = 375 titres.

–          On investit 30,000 + 15,000 = 45,000 EUR dans Intel, soit 45,000/25 = 1,800 titres.

–          A la fin de l’année, l’investissement dans Intel vaut : 1,800 x 31.5 = 56,700 EUR.

–          La position à découvert dans Coca doit être soldée. On a donc : 375 x 42.4 = 15,900 EUR.

–          Au final, on a : 56,700 – 15,900 = 40,800 EUR. Nous avions 30,000 EUR de cash, ce qui fait un rendement global de 10,800 / 30,000 = 36%, soit un niveau bien plus élevé que pour l’un ou l’autre des titres seuls.

–          Cependant, si Coca avait pris 30% et non 6%, la moins value aurait été beaucoup plus forte et le rendement total amoindri. Cela couplé avec une hausse d’Intel plus faible aurait pu entraîner un risque en capital non négligeable. De plus, nous avons ici fait abstraction des coûts liés à la vente à découvert. Il s’agit donc d’une stratégie qui peut être vraiment très payant, mais risquée.

2/ Investir à l’achat en utilisant le levier

Supposons ici que nous voulons investir 10,000 EUR dans un portefeuille X ayant un rendement attendu de 10% et une volatilité de 20%. On décide d’utiliser un levier de 2, soit emprunter 10,000 EUR et investir les 20,000 EUR totaux dans le portefeuille. Le taux d’emprunt (assimilable au taux sans risque pour cet exemple) est de 5 %.

Quels vont être les rendements et les volatilités de cet investissement si le portefeuille réalise un rendement de 30 % ? Et un rendement de – 10 % ?

Solution

Utilisons les formules du CAPM, soit :

E(Rpx) = Rf + x[E(Rm) – Rf] >>> pour calculer le rendement attend

σ(Rpx) = x(σRp) >>> pour calculer la volatilité

Le nouveau rendement attendu, étant donné ce levier est :

E(Rpx) = Rf + x[E(Rm) – Rf] = 5% + 2 x (10% – 5%) = 15 %

Le risqué associé à cette position est :

σ(Rpx) = x(σRp) = 2 x (20%) = 40 %

On a donc augmenté le rendement 1.5 fois, quand le risque est multiplié par deux.

Cas 1 : +30%

–          Si le portefeuille dégage un rendement de 30 %, l’investissement vaudra : 20,000 x 1.3 = 26,000 EUR à la fin de l’année. Le prêt doit cependant être remboursé, 10,000 EUR en capital et 10,000 x 0.05 = 500 EUR en intérêts soit un total de 10,500 EUR. Il reste donc 26,000 – 10,500 = 15,500 EUR. Ce qui fait un rendement de 55 % par rapport à l’investissement initial en cash, soit une belle performance (+25 % par rapport au rendement de 30% sur le portefeuille, sans levier).

Cas 2 : -10%

–          Dans ce cas, l’investissement vaut : 20,000 x 0.9 = 18,000 EUR à la fin de l’année. Il faut ici encore rembourser l’emprunt, soit 18,000 – 10,500 = 7,500 EUR. Ce qui fait un rendement de – 25 %, une perte bien plus sévère que la moins-value de 10% sur le portefeuille sans levier.

Au final, si on compare ces deux rendements, on a : 30 % – (-10%) = 40 %, soit la volatilité de notre portefeuille avec un levier de 2.0, comme calculé plus haut.

Partager